次级抵押贷款-玉宇来了

次级抵押贷款

21世纪初，商业银行取得了特殊突破，开始将过去的贷款“证券化”

引言

商业银行在21世纪初有一项特殊突破，开始将过去的贷款“证券化”，用来资助新的贷款。住房抵押贷款是最初的焦点。英国北岩银行等金融机构因它大大加快了贷款速度，并赢得了政治声誉，因为从前没有资格贷款的贫困家庭也能申请这一贷款。2008年金融危机之后（默认无价值的基础抵押贷款债务证券化也是引发这场危机的因素之一），人们的注意力转向了其他形式债务的证券化，其中包括“个人合约购买计划”以及其他汽车贷款、学生贷款和住宅出租。

政治领导人和金融专家称赞金融市场可以帮助商品和服务市场更有效运作，润滑资本主义发展之轮。本经过一系列修辞润色，衍生品带来的利润（通常数量庞大）成了分散和控制风险的非常有价值的社会目标，它使得从前不符合贷款条件的人和信誉度低的人也可以通过冷门或已售的（富裕人群不放在眼里的）产品加入其中——特别是家庭。我们在文中已经看到，银行提高借款人利率，作为增值指标，这显然是虚假的金融价值。但这只是冰山一角。今天，像高盛和摩根大通这样的投资银行巨头并不认为其员工的巨额薪酬来自普通借贷。

这些银行的大部分利润来自以下活动：承销首次公开发行的公司债券和股票，融资并购，接管非金融领域的风险企业并为之撰写期货和期权合约，以及运用各种金融工具进行交易，以赚取资本收益。在过去20年左右的时间里，人们对银行业生产力的重新定义发生了微妙但根本性的变化，这与其对经济盈余日益增长的掠夺相对应。金融部门的大规模过快增长（以及随之而来的全球性金融危机的起源）可以追溯到21世纪初，当时银行开始越来越多地通过批发市场借贷给其他金融机构，造成贷款与存款不匹配。

在英国，预付贷款与家庭存款（传统上被视为最稳定的银行融资形式）之间的“客户资金缺口”从2001年的零增加到了2008年的9000亿英镑以上，后来受金融危机影响，2011年，这一数值降到了3000亿英镑以下。银行和其他贷款机构发现，批发资金的筹集成本远低于零售或商业客户的存款，尤其是在把客户现有贷款（如抵押贷款）作为更多借款的担保的情况下。

它们受益于一个看似良性的循环，其中额外贷款提高了金融资产价格，强化了其资产负债表，使其在现有最低资本充足率（银行必须保留的资金与其贷款资金之比）的基础上借入和贷出更多资金。过去30年中，银行除了相互间及向零售客户提供更多贷款，还将贷款目标瞄准了风险更高、回报率更高的项目。这是大多数人现在所理解的故事的一部分。媒体和流行文化、图书和电影，例如畅销书《大空头》、商战电影《商海通牒》和纪录片《监守自盗》等都对其有很好的描述。

银行认为自己需要承担更多风险，因为在政府试图平衡预算并降低公共贷款要求的背景下，低风险资产（如美国和欧洲的政府债务）的收益率已经降到谷底。它们还相信自己处理风险的能力已经有了大幅提高：通过构建合适的投资组合来为自己投保［特别是通过信用违约掉期，要是借款人没有偿还贷款，可以用它来支付］，或者将风险出售给风险需求更大的投资者。投资银行贷款给对冲基金和私募股权公司，并在次级抵押贷款等资产的基础上发展和买卖外来金融工具，因为这些活动比向产业或政府提供贷款回报高。

在将短期存款用于长期贷款的过程中，传统上银行会承担其中的风险，特别是在借款人需要意外收益（业务起飞，房价上涨）才能偿还贷款时。从表面上看，这种风险在20世纪90年代和21世纪初消失了，当时证券化将一系列次级抵押贷款或其他贷款转变为了债券，按照抵押贷款支持证券来算的话，它属于优质（甚至AAA）信贷等级。证券化可以而且确实在风险多元化和增加金融体系流动性方面发挥了重要作用。2006年，时任美联储主席艾伦在2008年金融危机爆发前10年，格林斯潘否决了一项关于监管场外交易（OTC）衍生品的提议，相反，他表示，场外交易市场在没有享受《商品交易法》益处的情况下也能非常有效地发挥作用。这一举动为制定更加宽松的期货交易金融衍生品监管制度提供了强有力的论据。《商品交易法》于1936年通过，它要求所有关于实物商品的期货合约都在有组织的交易所完成交易。根据2008年的情况，我们可以很明显地看出，衍生品的转移能力和风险支付能力确实只存在于个人层面。

总体上，个人风险只是以交易对手风险的形式被转移到其他中介机构，从原始持有人的资产负债表中消失了，通常我们不清楚到底是谁接管了它，这使得市场形势变得更加不稳定。证券化也遭到了滥用，有时候这种滥用接近于欺诈，肯定会在金融危机发生后的几年里对监管机构产生影响。之所以能够将相对低质量的贷款转变为AAA级证券，主要是因为信用评级机构通常对低等级债券的证券化给予高估值，低估其违约的可能性，这一点在住房抵押贷款方面尤其明显。

为了再次确认其高回报规避了相对较高风险，银行将证券化债务转让给“特殊目的载体”，从而转移了风险，而特殊目的载体的债务则不会出现在银行自己的资产负债表上。2005年之后，偿还债务对于低收入借款人来说变得非常艰难，事实证明证券化债券的安全性远低于它们所拥有的AAA评级，而特殊目的载体则反弹回了银行的资产负债表上。高回报和低风险的黄金组合只是一种统计幻想，只不过它有国民经济核算的热情推动，就像2008年之前银行积极推动公司账户发展一样。

20世纪70年代以来，财富和收入不平等日益加剧，深刻地影响了金融的发展方式。金融的扩张也助长了不平等的增长，尤其是增加了倾向于减少税收和社会支出的金融家的影响力和游说力量，加剧了金融市场的波动，为那些多次买低卖高的人获得更多财富提供了机遇。随着金融管制的放松，家庭可用资金大幅增加，这是银行利润增加的主要原因。商业银行从直接贷款中获利，贷款原因从汽车到家庭，再到假日和信用卡消费，不一而足。投资银行将商业银行“产品”证券化，交易其“制造”的衍生品，并从中赚取收益。

立法者允许金融中介机构进行自我管理，或仅施加最低限度的监管，因为其业务过于复杂，难以理解。市场（继承边际主义思想）被认为是“有效的”——健康的竞争能够防止金融中介机构做出鲁莽行为。由于以前精明的银行给客户提供了大量信用卡——我们已经迎来了这样一个时代，几乎每天都有无数诱人的信用卡促销活动广告被投入数百万个信箱内——家庭借贷开始无可阻挡地攀升。在更广泛的金融部门范围内，放松对抵押贷款的控制成为获得利润的另一个来源，推动了家庭借贷的增加。

在20世纪70年代，英国对抵押贷款实施的是定量供给，然而到了21世纪初，购房者可以借入相当于100%房产价值甚至更多的资金。到2016年，英国累计家庭借贷总额达1.5万亿英镑，约占国民产出的83%，平均每个英国成年人负债近30000英镑，远高于平均收入。银行向低收入、边缘就业的购房者提供抵押贷款服务，这让政府感到很高兴，因为它们认为这样可以把上述人群的债务“证券化”，并迅速将其转售给其他投资者。

这似乎不是轻率的冒险，而更接近于社会创新，有助于扩大财产所有权，促进“财产所有的民主制”，同时增加现已繁荣看涨的投资者阶层的收入。金融部门收入和相关高端采购带来更多财政收入，甚至在21世纪前后推动美国和英国政府预算实现了罕见的盈余。就扩大信贷普及以维持消费而言，这本身并不算坏事，但是其中存在风险。一个是成本风险。

结语

当利率低廉或有所下降时，放松贷出控制似乎确有其道理。但如果借贷者因此在虚假安全感中懈怠下来，并在利率上升时陷入困境，那它就没那么有意义了。另一个重大风险是金融系统有过度扩张的趋势：信贷变得太过容易，国际清算银行最近就认识到了这一点。当债务增长与在该债务支持下购得的资产的价值增长相匹配时，该系统是稳定的。然而，一旦人们开始怀疑资产的价值，裂缝就产生了。