股市二级市场是指什么

原标题：干货，如何确定股权激励的来源-经典案例分析（二）

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  第二节回购股票案例分析

  一、公司自己回购

  经典案例昆仑万维：《上市公司回购股份实施细则》发布前后的方案修改对比

  1、案例概述

  昆仑万维是一家综合性互联网公司，在全球范围内形成了由移动游戏平台、休闲娱乐社交平台、社交平台、信息资讯四大业务板块组成的社交媒体和内容平台。根据公司官网信息，当前昆仑万维全球员工人数已增至4000多人，集团旗下的业务和子公司已先后拓展至美国、俄罗斯、日本、韩国、印度等其他国家，发展势头强劲。

  自2015年起，昆仑万维已经实施多轮股权激励。2019年1月3日，昆仑万维发布公告再次推行股权激励计划，计划向董事、高管以及核心技术人员合计62人授予4955万份股票期权（占公司总股本的4.30%），行权价格为13.51元/股。行权安排设置为三个行权期，行权比例依次为30%、30%、40%。各年度业绩考核目标为：2019年净利润不低于12.0亿元，2019年和2020年两年累计净利润不低于25.5亿元；2019年、2020年和2021年三年累计净利润不低于40.5亿元。2019年1月24日，公司董事会正式通过授予方案，昆仑万维的股权激励计划正式执行。

  在该股权激励计划公告之前，昆仑万维于2018年8月27日在巨潮资讯网上公布了《关于回购股份预案的公告（修订稿）》，其中约定公司回购股份的资金在3亿～10亿元之间（含本数），资金来源为公司的自有资金。截止股权激励计划公告当天，公司已经回购了1533.7万股，均价为13.04元/股。这份回购股份预案与新推的股权激励计划结合在一起，不仅覆盖营收和净利润的业绩考核指标，而且充分体现了管理层对公司未来发展的信心。

  2019年1月11日，深交所颁布了《上市公司回购股份实施细则》；2019年1月30日，昆仑万维立即根据回购新规对先前公布的回购方案进行了补充修订。这次补充修订明确了回购资金总额的上下限、回购股份的用途、各种用途的资金上下限以及拟回购股份的种类、数量、占公司总股本的比例等主要内容，其他内容亦有增加及顺序调整（见表）。

  表昆仑万维回购方案核心内容修订前后对比表

股市二级市场是指什么（网络配图 侵删）

  从修改前后的内容来看，修改后的回购方案明显是按照2019年1月11日公布的回购新规修改的，内容更加完善、全面，但也隐藏着一些套路。昆仑万维在2019年1月3日公告的回购进展信息显示，彼时昆仑万维已经回购了1533.7万股股份，均价为13.04元/股，累计耗资近2亿元；离4995万股的回购目标还剩3461.3万股的距离，如果按照回购方案调整后一天（1月31日）的股价12.75元/股来算，那么昆仑万维还需支付约4.41亿元的回购资金；前后相加明显超过6亿元的回购资金上限，此时就产生了大股东减持股份的“正当”需求。截至2019年7月22日，周亚辉及其一致行动人盈瑞世纪通过集中竞价方式合计减持公司股份2059.14万股，占公司总股本的1.82%，减持均价14.49元/股，套现近3亿元。至此，周亚辉及其一致行动人盈瑞世纪提前一周终止减持计划。

  昆仑万维一边将回购股份用于股权激励提振市场，另一边让大股东持续减持套现，这种行为引发不小的争议。再看看昆仑万维自2015年上市以来的数据，2016—2018年昆仑万维营业收入和净利润逐年增长，但是股价却逐年下跌，三个年度股价跌幅分别约47%、4%和37%。当周亚辉等大股东赚得盆满钵满时，中小股东的利益如何保障却始终是一个问号。

  2、案例解析

  北京昆仑万维科技股份有限公司（以下简称“昆仑万维”）回购股份的过程看似是跟随政策推行而修订，但其背后是否具有其他相关因素也引发了不少的争议与猜测。

  上市公司股份回购应建立在公司业绩增长的基础上，并且股权激励的实施模式应体现长期投资和价值投资理念，尽量减少因短期市场波动而诱发的大股东或员工短期行为，进而使员工、中小股东和大股东的利益紧密结合，最终达到使上市公司稳健持续发展的目的。

  3、案例总结

  （1）公司自己回购，是指公司直接从股票二级市场购回股权激励所需的股票，将回购的股票放入库存股票账户。根据股权激励计划的需要，库存股将在未来某个时间再次出售并转让给激励对象。

  （2）2018年（《中华人民共和国公司法》修改之前），法律对公司回购股份用于奖励本公司职工有严格的限制：在此用途下，公司收购的本公司股份不得超过本公司已发行股份总额的5%，且所收购的股份应当在一年内转让给职工。这样的制度安排尽管为公司通过股票回购的方式解决激励股票来源问题提供了法律依据，但也设置了严格的时间限制，这使得公司在实施股权激励计划时，不能根据公司的实际情况灵活设置等待期或锁定期。

  （3）2018年上半年，中国A股市场整体低迷，各家上市公司纷纷采取增持、回购、激励等方式来护盘。数据显示，2018年1月1日至2018年8月31日，沪深两市有153家上市公司公告回购预案，其中明确回购用途为股权激励或员工持股的公司有43家。让证监会下定决心修改《中华人民共和国公司法》中关于“回购制度”的事件是美的集团在2018年7月发布高达40亿元的常规回购预案——这次回购堪称史上最大规模常规回购预案，一时间将上市公司回购股份的话题推到风口浪尖。

  （4）2018年10月26日，官方公布了对《中华人民共和国公司法》第一百四十二条的修改决定，并于公布之日起施行。2018年《中华人民共和国公司法》修正案中第一百四十二条最大的变化有两点：

  其一，提高回购股份数量上限，将公司回购股份用于股权激励或员工持股的数量上限由公司已发行股份总额的5%提高到10%；

  其二，首次明确库存股的概念，并且明确库存股持有期限最长可达三年。回购政策的“松绑”对于上市公司市值管理是一大利好。

  （5）与现金激励相比，回购股份更具含金量，当每股对应的收益、净利润和权益增加时，持有者的投资价值也会随之增加。因此，在回购新规落地后3天内，共有59家公司拟进行回购，回购上限规模超100亿元；截至2018年10月28日晚间，就有超过40家公司公布股份回购意向或相关进展。

  （6）2018年11月23日，为了呼应《中华人民共和国公司法》第一百四十二条的修改，沪深两市交易所均公告了《上市公司回购股份实施细则（征求意见稿）》，后正式发布实施。其中，第七条明确表达鼓励回购的官方立场——上市公司以现金为对价，采用要约方式、集中竞价方式回购股份的，视同上市公司现金分红，纳入现金分红的相关比例计算。此外，回购细则还明确了回购股份的处理方式、决策程序、资金来源和防忽悠式回购的措施。

  （7）整体而言，回购新规明确了回购后股份的处置方式，即在持有半年并履行必要的决策程序后，可通过集中竞价交易方式卖出。这一安排能使上市公司平衡好股份回购和日常经营过程中的资金需求，从决策程序来看也更为宽松简单、易于操作。

  （8）但同时回购新规也给股东利益和市场秩序留下了隐患。因为2018年我国股市行情大幅波动，上市公司实施股权激励计划时还伴随着大股东或控股股东的减持行为，这表明大股东与中小股东利益并不一致，无法形成支撑上市公司股价的合力。

  首先，鼓励上市公司回购股份用于管理层激励或员工持股，本质上是用股东的钱给管理层或骨干员工带上金手铐，这在一定程度上会影响股东的利益；

  其次，回购新规规定除了自有资金外，上市公司还可以通过优先股、债券、再融资等方式回购股份，这就意味着上市公司可以一边融资一边回购，循环往复地伤害中小股东的利益；

  最后，大股东或实际控股股东可能在股价高位回购自家股票，为自己的股权质押和融资保驾护航，将自己的利益无限放大。回购新规一旦被滥用，势必会影响资本市场的有序性。

  二、以第三方机构名义回购

  1、以第三方机构名义回购，是指公司委托信托公司、股票经纪公司等第三方机构从二级市场回购一定数量的股票供激励对象参与股权激励计划。

  2、这种方法在2006年《上市公司股权激励管理办法（试行）》实施以前用得比较多。由于那时《中华人民共和国公司法》明确禁止公司回购本公司股份和库存导致上市公司在实施股权激励计划时面临着激励股票不足的严重障碍，为了避开法律的限制，上市公司就采取委托第三方机构回购股份的方法来解决激励股票来源的问题。

  3、2006年之后，随着一系列法律法规的出台，针对股票回购和定向增发的限制已经放开，所以以第三方机构名义回购的情况明显减少，但是仍有少部分公司采取这种方法。其目的有两个：

  第一，想采用信托等方式来规范股权激励计划中的操作问题；

  第二，想要绕开旧《中华人民共和国公司法》要求公司在回购股份用于奖励本公司职工时必须在1年内转让给激励对象的时间限制。但随着2019年1月沪深两市的回购新规颁布，股份转让的时间放宽到了三年。我们可以预见，因为第二种目的采取以第三方机构名义回购股份的情况将会有所减少。

  在实践中，上市公司偏爱的第三方机构是信托公司，这主要是因为与其他渠道相比，委托信托公司购买股票有三大优势：

  （1）制度成本低。在回购新规颁布前，《中华人民共和国公司法》对上市公司回购本公司股份用于奖励职工有1年的转让时间限制，采用委托信托公司回购股票的方式可以为公司实施股权激励提供一个稳定的股票来源渠道，并且这种方式不需要经过监管部门的审批，只需股东大会批准方案后报证监会和证券交易所备案即可。但回购新规颁布后，这一优势被削弱。

  （2）股票来源持续稳定。如果上市公司的业绩表现良好，再加上优质信托机构的信誉背书，那么信托公司从二级市场购买股票的数量将得到有效保证，此时股票来源具有可持续性和稳定性。

  （3）员工行权灵活机动。通常，信托公司的股票账户具有“储蓄”功能，它可以将公司从各种渠道获得的股票保存在一起，使激励对象行权时可以随时提取所需的股票，操作上灵活机动，相当便利。

  当然，公司在享受信托公司回购股票带来的便利时，也要承担一定的财务成本，主要包括信托公司的佣金、服务费以及交易过程中的回购资金、手续费、印花税等。