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币安「抢上」Coinbase

4月14日13时43分，在coinbase即将正式登陆纳斯达克的最后时刻，发生了一幕“戏剧性”的场面。
Coinbase是Coinbase在上市文件（s-1）中指定的排名第一的竞争对手，在明确表示不会上市后，正式宣布将推出Coinbase股票代币。
恍惚中，人们突然意识到，在突破传统资本与加密货币、coinbase和硬币安全之间的壁垒时，两大顶级交易所，似乎走了另一条路：前者选择亲自登录传统资本市场，为传统证券市场的投资者提供一个便捷的渠道，投资加密领域的优质企业，后者选择了一种更加密的方式，为加密投资者打开了一扇窗口，让他们以股票代币的形式在传统资本市场上投资优质资产。
然而，如果仔细观察coinbase和coinan的战略布局，不难发现，这两位领导整个交易所发展多年的顶级参与者其实早已走上了岔路口，带领着一批“继任者”朝着不同的方向前进。
01下一站，传统资本市场还是新兴世界？
coinbase和coin'an站分岔处的时间节点大致可以追溯到去年夏天和秋天。
2020年7月，路透社从几位知情人士处获悉，coinbase已悄悄开始准备上市。几个月后，coinbase宣布已向美国证券交易委员会（SEC）提交了S-1注册申请，正式证实了有关其上市准备的外部传言。
同年9月，以太坊天然气价格居高不下，情况变得更糟，coinSecurity宣布与EVM兼容的coinSecuritysmartchain（BSC）主网络正式启动。仅仅半年后，BSC就建成了一个繁荣的生态规模。根据debank数据，BSC链上的defi锁存（TVL）总额为237.5亿美元，已达到以太坊链上TVL的三分之一。
从业务特征和业务重点的角度来看，coinbase和coinsecurity在很长一段时间内都有很大的不同。
自诞生以来，coinbase始终坚持传统而严谨的演奏方法。它仅在获得监管许可的情况下开展业务。它不发行统一的台币，不制造衍生品，不上网，甚至在监管层面主动移除有争议的代币（如XRP）。这些几乎极端的自律为其选择进入传统资本市场打下了良好的基础，最终，他赢得了纳斯达克在赛道上的第一张门票。
Coinbase的成功也激励了无数后来者。今年年初，双子座创始人温克莱沃斯兄弟（Winklevossbrothers）在接受采访时回答说：“我们正在观察整个市场，我们也在讨论在这个时候将双子座上市是否有意义。”本月早些时候，Kraken还透露，它正在考虑明年某个时候上市，并可能采取类似coinbase的直接上市方式。

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与主打美国市场的Coinbase不同，币安对于传统市场和新世界都有打算。
由于币安的全球业务范围更广，涉及司法辖区更多，因此不得不采取一种非标准化、更灵活的的合规策略。具体来说，币安会在监管更加严格、明晰的地区与当地合规主体合作，由这些合作伙伴推出完全符合当地监管要求的平台来进行独立运营，比如与Coinbase同样专攻美国市场的币安美国（Binance.US）现在就已拿下了37个州的运营牌照，未来待也不排除上市可能；而在监管相对积极的地区，币安的选择是通过主站（Binance.com）快速抢占市场，结合用户需求持续不断地推出合约、期权、Staking、DeFi挖矿等全新服务。
而BSC，则是币安在过去以及未来很长一段时间发展的重中之重。作为一家顶级中心化交易所的创始人，赵长鹏本人曾多次强调去中心化交易所（DEX）才是未来的大势所趋，这或许也是币安没有像Coinbase一样选择拥抱传统资本市场，而是朝着加密货币世界更深处走去的潜在原因。
当前，BSC生态内已涌现出了海量项目，各类基础设施、DeFi及NFT组件等等均已趋向完善，除其自身生态持续活跃，用户及锁仓数据大有直追以太坊之势外，BSC也引领了一阵交易所公链的集体爆发潮。
BSC的成功也反哺了BNB，作为链上唯一的gas通证，其诞生及爆发为BNB赋予了全新的使用场景及价值内涵，这也是BNB在过去几个月内持续攀升的关键原因之一。
02核心业务对比，BNB还能继续飞吗？
自从Coinbase确认即将上市以来，关于该交易所的估值猜测就从未停歇。纳斯达克今早给出的参考价格（非开盘价）设定为单股250美元，以该价格计算，完全稀释后的Coinbase估值将达到约653亿美元。如果按照投行MoffettNathanson给出的单股600美元目标价计算，Coinbase完全稀释后的估值更是将高达1567亿美元。
在外界关于Coinbase的估值猜测水涨船高之际，BNB的价格及流通市值也在持续攀升，这不禁让人想把这两家顶级交易所拉着做一场系统性的大对比，看看双方的核心业务数据究竟孰优孰劣？营收水平各自如何？估值（代币流通市值）是否合理？谁被高估或是低估了？

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在对比之前，首先需要就数据获取申明两点原则：
所有拟对比数据之中，仅有少部分数据有明确的官方信息源可查，因此在引用非官方数据时，我们将优先选取信誉度较高的第三方数据源（因CoinMarketCap已被币安收购，所以下文的第三方数据源优先选取CoinGecko），另外一些第三方数据源亦无法提供的信息，我们将通过特定规则推算估测，具体推算方式会加以说明。由于部分数据来自于推算，故相较真实情况可能会有一定偏差，下文对比结果仅代表基于文内推算规则所呈现的理论结果。对比维度一：交易量数据。
由于Coinbase并不提供衍生品交易服务，所次这里的交易量对比仅限于现货数据。
上周二，Coinbase正式发布了该交易所2021年第一季度的业绩预测报告，报告内提及，预计Coinbase第一季度总交易量为3350亿美元。我们尝试拿这一数据去验证CoinGecko数据的准确程度，由下图可见，过去24小时Coinbase的交易量约为42亿美元，可推算该交易所在一个季度的时长范围内交易量数据基本也是会在三千余亿美元这一水平线。
再看币安，过去24小时，仅币安主站（Binance.com）的交易量就已达到了506亿美元，是Coinbase交易数据的十倍有余。
综上，在现货交易量方面，币安相较于Coinbase有着压倒性的优势。这一数据并不令人意外。目前，币安主站共支持299个币种、1020个交易对，Coinbase则仅支持54个币种、162个交易对，更多的币种及交易对意味着更多的投资选择，上图之中「Visits」一栏清楚地展示了，在同一时期内币安的访客数据（1.38亿人次）远高于Coinbase（1788万人次）。
注：Alexa给出的加密货币网站人气Top50，币安是唯一一家战胜了CoinMarketCap及CoinGecko的交易所网站，可看出其网站流量优势。
对比维度二：营收数据。
理论上来讲，交易所营收的最主要来源是用户的交易手续费，考虑到币安在现货交易量上的压倒性优势，且在Coinbase尚未触及的衍生品交易领域也居于市场头名，其营收水平理应远高于Coinbase，那么具体情况究竟如何呢？
还是先丢出Coinbase自己披露过的数据。在提交给SEC的S-1表格中，Coinbase透露该交易所在2020年的总收入为13亿美元，净利润为3.2亿美元，调整后税息折旧及摊销前利润（EBITDA）大约为5.3亿美元。

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而在上周发布的2021年第一季度业绩预测报告中，Coinbase预计其第一季度季度总收入为18亿美元，净利润约为7.3-8亿美元，EBITDA大约为11亿美元。
再看币安，去年12月，赵长鹏在接受彭博社采访时曾提及，2020年币安的净利润约为8-10亿美元，对比同时期Coinbase3.2亿美元的净利润状况，可以看出币安的确有着更强的营收能力。
至于2021年第一季度的营收状况，由于币安作为私企并没有经营状况披露义务，因此在官方不主动透露的情况下很难获知具体数额，但我们可通过BNB的历史销毁情况大致捕捉到一些蛛丝马迹。
截至发文，币安仍未公布2021年第一季度的BNB销毁情况，所以我们选取过去四个季度的平均销毁数量来进行推算。查阅币安官方公告可知，过去四个季度的BNB销毁数量分别为3373988BNB、3477388BNB、2253888BNB、3619888BNB，均值为3181288BNB。
至于BNB价格，如果取第一季度最后一天（3月31日）的市场报价270USDT，反向推算得出BNB第一季度的销毁金额为8.59亿美元；考虑到第一季度BNB几乎呈现着单边上涨行情，更合理的方式或许是取季度最高价及最低价的中位数180USDT计算，这样反向推算得出的BNB第一季度的销毁金额为5.72亿美元。
接着，我们再根据推算出的BNB销毁金额来反推其第一季度营收状况。这里需要特别澄清一件事，在旧版BNB白皮书，币安曾明确提及将拿出单季度利润的20%%u6765回购BNB进行销毁，但在新版白皮书中这一描述已被删除。但从历史经验来看，过去几个季度的BNB销毁数量与币安平台的交易量仍呈正相关，因此这一步的推算仍将根据旧版白皮书的20%%u89C4则进行，如果币安已有了新的未公开销毁标准，这一步的计算误差理论上的确会进一步放大。
简单计算后的结果是，如果BNB取价270USDT，2021年第一季度币安的预期利润为42.95亿美元，如果BNB取价180USDT，2021年第一季度币安的预期利润为28.6亿美元。
综上，无论取哪个数字，推算得出的币安2021年第一季度预期利润较2020年全年利润均高出数倍之多，但考虑第一季度恰逢史无前例的超级牛市，Coinbase单季度净利润也数倍于2020年全年利润，推算结果似乎也在情理之中。

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对比维度三：估值（流通市值）/利润数据。
相较于单纯的交易量及营收数据，估值（流通市值）/利润的具体比例可以更清晰地看出市场对于交易平台股价（币价）的情绪状况，也是判断双方是否被高估或低估的一大重要参考标准。
还是先行丢出Coinbase的数据，如果依照纳斯达克给出的参考价格250美元，完全稀释后的Coinbase估值将达到约653亿美元，对应第一季度7.3-8亿美元的净利润（注意是单季度极润），估值/利润比例约为81.6-89.5之间。如果按照投行MoffettNathanson给出的单股600美元目标价计算，Coinbase完全稀释后的估值将高达1567亿美元，对应第一季度7.3-8亿美元的净利润（注意是单季度极润），估值/利润比例约为195.8-214.6之间。
再看币安，随着BNB近期的一轮暴力拉升，BNB流通市值现已达到907亿美元。参考上一环节，如果取42.95亿美元的第一季度预期利润，币安的流通市值/利润约为21.1，如果取28.6亿美元的第一季度预期利润，币安的流通市值/利润约为31.7。
综上，即便在Coinbase的单股报价上取了相对保守的纳斯达克参考价格（250美元），其估值/利润（81.6-89.5）比例仍远高于在单季预期利润上取了相对保守数据的币安流通市值/利润比例（31.7）。
考虑到Coinbase作为首家直接登陆传统资本市场的加密货币交易所，也将在短时间内成为oldmoney通过二级证券交易平台持有币圈头部交易所合法权益的唯一选择，其股价存在一定的溢价并不令人意外。
不过，整体对比下来不难看出，币安在交易量、营收状况、估值（流通）/利润等方向较Coinbase仍有着一定的优势，因此，即便不谈BNB是否被低估，其近期的强势表现多少也有些价值回归的意思。
03不上市的币安，终点在哪里？
自2018年起，赵长鹏就曾多次在公开场合或私下采访中明确表态，币安暂时没有IPO计划。
诚然，Coinbase的成功上市是该交易所自身发展历程上的一大阶段性胜利，也将为Kraken、Gemini等后来者们打通一条荆棘之路，更是会成为整个加密货币世界迈向主流的一大里程碑事件。但我们更好奇的是，不上市的币安，其终点究竟在哪里？

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今年年初，赵长鹏在回答媒体提问时曾就不上市的原因给出了更进一步的解释。赵长鹏表示：“币安更希望走的是一条更适合加密世界的道路，扩大其实用型通证BNB的效用。”。
不难看出，赵长鹏指出的「更适合加密世界的道路」显然包括其在BSC上的探索，也应该包括最近刚刚启动，即将“抢上”Coinbase的股权代币交易业务。这在一定程度上也贴合了币安对于其自身的定位——不仅仅是交易所，而是要做加密货币世界的开放性服务平台。事实上，长期以来币安一直在持续扩充着交易之外的业务版图，公链、投资基金、矿池、钱包、数据分析、支付......币安的脚印正遍及加密货币世界的每一个角落，也难怪业内会戏谑一声“币安宇宙”。
至于所谓的终点，站在不同的高度，看见的“终点”距离自然也会不同，与之相对，更清晰的其实是方向，正如我们现在所看见的，币安正沿着更符合其理念的道路，遵循其「服务加密世界的一切」之愿景继续迈进。